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16/05/2018 11:12 por Redação

O crédito às empresas e o mercado de capitais

Depec-Bradesco*

O crédito destinado às empresas tem exibido sinais de recuperação, apesar da contração observada nos últimos anos. A revisão do papel do BNDES e a necessidade de desalavancagem enfrentada por muitas empresas levaram à queda de 17% do estoque de crédito bancário para pessoas jurídicas desde 2016. Recentemente, vemos sinais de reversão dessa tendência, especialmente no mercado de capitais e no crédito bancário com recursos livres. Em nossa visão, a retomada da economia, aliada à expectativa de manutenção da Selic em baixo patamar por um período prolongado, deve elevar a demanda de crédito pelas empresas ao longo deste ano.

Em estudos anteriores, observamos que o início do processo de desalavancagem do setor privado está relacionado com crises ou redução do crescimento da economia. No caso brasileiro, não foi muito diferente: as empresas não financeiras começaram o processo de desalavancagem em 2016. A experiência internacional mostra também que esses processos tendem a ser longos (duram em média 5 anos) e tendem a reduzir o ritmo de crescimento da economia. Contudo, há evidências de que a flexibilização da política monetária contribui para mitigar os efeitos da desalavancagem no Brasil.

Embora na comparação internacional o nível de dívida das empresas não financeiras brasileiras seja baixo, a crise piorou o balanço entre receitas e despesas financeiras de boa parte delas. Segundo pesquisa publicada pelo Centro de Estudos de Mercados e Capitais (CEMEC), no universo de 255 empresas de capital aberto analisadas, metade não conseguia gerar receita para cobrir a despesa financeira em 2015. Tanto a queda do lucro (medida pelo EBITDA) como o aumento da Selic levaram à alta do indicador ilustrado no gráfico abaixo,, que mostra a capacidade das empresas em honrarem seus compromissos financeiros. Uma vez que parte da dívida dessas empresas é atrelada ao CDI, o corte de mais de 7,0 p.p. da Selic trouxe um alívio instantâneo no caixa, aumentando a capacidade de investir e voltar a tomar crédito. Em adição a essa redução do comprometimento de renda das empresas, a retomada da economia se traduz gradualmente em melhora dos balanços, contribuindo positivamente para o crescimento do apetite por endividamento. No final do ano passado, o percentual de empresas com falta de capacidade de geração de EBITDA para pagar despesas financeiras caiu para 35%, um nível ainda elevado, mas bem menos relevante do que no auge da crise e apenas um pouco acima que se observava habitualmente antes da crise.

Quando analisamos uma medida mais ampla do mercado de crédito às empresas, incorporando o mercado de capitais, vemos sinais de retomada. Com menor taxa de captação local, reflexo da queda da Selic, do risco país e de um ambiente internacional – embora volátil – com liquidez ainda elevada, as emissões no mercado de capitais têm ganhado tração. Nos seis meses encerrados em março, o estoque de crédito no mercado de capitais cresceu 3,5%. O destaque especial coube aos mercados de debêntures (excluindo as de leasing), e ao de nota promissória, que registraram respectivamente crescimento de 11% e 23% no período. O crédito bancário total, por outro lado, recuou 1,4% na mesma métrica. Grande parte dessa queda tem ocorrido nas carteiras de crédito direcionado. O crédito bancário com recursos livres para pessoa jurídica, por exemplo, já cresceu 4,5% em termos anualizados nos últimos três meses. Em nossa visão, pode estar ocorrendo uma migração da demanda por crédito, antes atendida pelo BNDES, para o mercado de capitais e para o crédito com recursos livres, reflexo da redução das taxas de juros no mercado.

Criado com o propósito de reduzir algumas falhas de mercado no período de Selic elevada, o direcionamento de crédito pode acabar gerando algumas distorções. Isso porque reduz a potência da política monetária, cria seleção adversa e produz efeito substituição (como a demanda é, de alguma forma, atendida por esse tipo de oferta, há menos incentivos para a ampliação de outros mercados, como o de capitais e de crédito privado, bem como criação de regras que favoreçam o financiamento privado de longo prazo). A criação da TLP já promove importantes avanços nesse sentido; não só ao reduzir os subsídios, mas também ao aumentar a transparência e previsibilidade de parte do crédito direcionado e, principalmente, ao ampliar os efeitos da política monetária no mercado creditício e, assim, contribuir para a redução da taxa de juros neutra da economia. Talvez estejamos vendo, no Brasil, o início desses processos com a expansão do mercado de capitais e do crédito com recursos livres.

A experiência internacional indica que há um amplo espaço para crescimento do crédito privados às empresas nos próximos anos. Para tanto, é fundamental a continuidade da agenda de reformas que garanta a convergência e a manutenção da taxa de juros no Brasil para os níveis observados nas economias emergentes. Adicionalmente, o avanço de uma ampla agenda de reformas microeconômicas que favoreça a expansão do crédito livre, do mercado de capitais e do financiamento de longo prazo, é bastante relevante para ampliar a taxa de investimento no país, notadamente em infraestrutura, e acelerar a taxa de crescimento potencial nos próximos anos.

Departamento de Pesquisas e Estudos Econômicos do Bradesco.

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